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来源：证券之星
9月，赛美特信息集团股份有限公司（下称“赛美特”）向港交所递交上市申请，开启资本市场之路。成立以来，赛美特通过数轮融资斩获近12亿元资金，一度将估值推高至63.83亿元，但今年上半年估值明显回调。而在递表前夕，实控人夫妇控制的“赛美特系”通过频繁减持套现超亿元。
证券之星注意到，今年上半年，赛美特一改往年高增态势，陷入增收降利的窘境，营收增速骤降至个位数。与此同时，贸易应收款项规模急剧扩张，今年上半年已赶超同期营收，收入增长未能转化为真金白银。
赛美特依靠收购推动外延增长与技术整合，却也导致商誉高企。作为技术驱动型赛道，公司研发费用率却整体呈下行趋势，今年上半年研发外包支出占研发开支的比重陡然攀升。
01． 上半年估值回调，“赛美特系”递表前密集套现
赛美特前身成立于2017年，注册资本50万元。2021年至2023年，赛美特先后完成6轮融资，合计融资额约11.73亿元，相继引入华为哈勃投资、比亚迪（002594.SZ）等投资者。目前，公司注册资本为3.75亿元。
2022年6月B轮融资中，投资者以3.4亿元认购赛美特新增注册资本125.03万元，公司投后估值为31.4亿元。2023年，其估值迎来快速攀升，5月C轮融资中，相关认购方以2.33亿元总对价认购47.23万股股份，此轮融资后赛美特投后估值飙升至62.33亿元，短短一年时间投后估值几近翻倍。
但经过C轮融资快速上涨后，后续融资并未延续估值大涨的态势。2023年12月1.5亿元C+轮融资后，赛美特投后估值小幅抬升至63.83亿元。
进入2025年，赛美特估值出现回调。2025年6月，也就是最近一次股权转让中，上海赛美特三号分别出让197.62万股、335.25万股股份，对价为3000万元及5000万元。按此测算，公司估值下滑至57亿元左右。而通过此次股权转让，上海赛美特三号合计套现8000万元。
证券之星注意到，上海赛美特三号由赛美特控股股东南京佳视联创业投资中心（有限合伙）（下称“佳视联创投”）持股77.82%。佳视联创投由李钢江及倪琼夫妇最终控制，二者是赛美特实控人，通过佳视联创投、深圳阖兴等多家实体合计控制公司55.64%股权。
今年以来，“赛美特系”其他企业亦频频出让手中股权。1月，海南赛美特六号合计出让112.4万股股份，转让对价1050.96万元；2月，海南赛美特三号、海南赛美特四号分别出让股份数112.4万股、88.75万股，套现1676.64万元、1323.36万元；4月，海南赛美特五号转让60.08万股股份，转让对价800万元。今年以来，“赛美特系”通过股权转让合计套现约1.28亿元。
股权穿透显示，海南赛美特四号及海南赛美特五号的普通合伙人为上海佳视联私募基金管理有限公司（下称“佳视联私募”），是赛美特控股股东的成员公司之一，由李钢江及倪琼最终控制。海南赛美特六号、海南赛美特三号目前已解散。但根据天眼查，二者背后由视联创投、佳视联私募共同持有。
02． 营收动能趋缓，应收款项激增
招股书显示，通过内生增长和并购整合相结合的方式，赛美特从一家专业的CIM解决方案提供商发展成为一家全栈式智能工业软件解决方案提供商。公司核心领域包括半导体、电力、电子、汽车、面板、光伏、化工、新能源电池、高端装备、金属制品及生物医药行业。
2022年至2024年，赛美特分别录得营收约1.81亿元、2.87亿元、5亿元，同比分别增长211.8%、58.4%、74.2%；各期利润分别为-8091万元、2456.5万元、7383.2万元。
尽管报告期内实现扭亏为盈，但今年上半年赛美特出现增收不增利情形。其营收仅同比增长9.75%至2.83亿元，对应期内利润3362.5万元，较2024年上半年的3502.5万元下滑4%。同期公司净利润率11.9%，较2024年上半年的13.6%减少1.7个百分点。
赛美特主要提供两大类软件解决方案，即智能制造软件解决方案、经营管理软件解决方案。2022-2024年及2025年上半年（下称“报告期”），智能制造软件解决方案分别实现营收1.8亿元、2.54亿元、3.73亿元、2.02亿元，营收占比为99.5%、88.6%、74.6%、71.4%。
作为新兴增长板块，经营管理软件解决方案营收贡献快速提升，各期营收分别约86.2万元、2921.5万元、1.01亿元、8090.8万元，营收占比分别为0.5%、10.2%、20.2%、28.6%。
然而，两类解决方案的毛利率水平存在显著差异。经营管理软件解决方案的毛利率相对较低，各期毛利率分别为13.3%、30.8%、27.9%、23.9%。智能制造软件解决方案毛利率均在40%以上，今年上半年达到55.9%。
证券之星注意到，与营收增速放缓形成鲜明反差的是，赛美特应收款项规模呈急剧攀升态势。报告期内，贸易应收款项及应收票据分别为3485.4万元、8143.4万元、1.99亿元及2.87亿元，2023年及2024年分别同比增长133.64%、144.56%。
今年上半年，贸易应收款项及应收票据已赶超同期营收，且大幅高于去年全年。主要是客户结算周期延长导致2024年验收的几个项目尚未收到付款，及授予若干大客户较长的信贷期导致经营管理解决方案的贸易应收款项增加所致。
据悉，赛美特与客户的贸易条款主要为信贷，报告期内授予的信贷期一般在30至180天。报告期内贸易应收款项及应收票据周转天数从49天拉长至158天。
尽管持续保持盈利，但赛美特的现金流却阶段性承压。各期经营现金流净额分别为-7097.1万元、-8826.3万元、4134.5万元、-5840.3万元。除2024年外，其余各期均处于净流出状态。
03． 并购推高商誉，研发外包比重攀升
招股书显示，自成立以来，赛美特相继完成了十余起并购交易，通过整合经验丰富的软件公司并吸收先进的技术，快速补全了产品线短板，由此打造了行业最全面的全栈式智能制造和经营管理软件解决方案，得以实现跨行业、跨产品和跨场景的拓展。
2022年，赛美特先后收购上海昊声电子信息技术有限公司100%股权、苏州数领信息技术有限公司60%股权、威程信息科技（深圳）有限公司51%股权，收购对价分别为8983万元、1800万元、510万元。公司还以股权转让方式无偿收购上海渤慧信息科技有限公司100%股权。
2024年，赛美特分别收购北京智扬通达科技有限公司100%股权、杭州银湖冠天智能科技有限公司58.87%股权、苏州威达数据科技有限公司51%股权，交易对价分别为1200万元、1510.6万元、1530万元。
今年5月，赛美特以总对价3000万元完成对北京慧流科技有限公司51%股权的收购；7月，赛美特与北京国信动力源科技发展有限公司签署业务收购协议，对价为4950万元。
频繁收购助推了商誉规模的增长，公司各期商誉分别为2.09亿元、2.09亿元、2.53亿元和2.81亿元。2025年上半年的商誉规模达到净资产的近21%。
赛美特表示，公司已通过数项重要收购事项加速技术积累。但身处先进工业智能制造软件赛道，赛美特还面临着行业技术快速迭代的严峻挑战，这使得公司需要维持高强度的研发投入以筑牢技术壁垒。
报告期内，赛美特的研发开支分别为5479万元、5294.4万元、6010.5万元、3816.9万元。但研发费用率从2022年的30.3%回落至2024年的12%，虽在今年上半年小幅回升至13.5%，但整体下降趋势明显，研发投入的增长幅度并未跟上业务规模扩张的速度。
值得一提的是，公司各期外包研发开支分别为357.3万元、45.2万元、275.1万元、378.1万元，占各期研发开支的比重为6.5%、0.9%、4.6%、9.9%。今年上半年外包研发占比大幅走高，但赛美特并未解释个中原因。这不禁让人质疑，公司自主研发能力是否存在短板？核心技术又是否涉及外包？
赛美特外包率相比行业平均水平相对较低，但公司表示，尽管我们在整个开发过程中实施关于供应商选择及质量保证的内部政策，但仍可能削弱我们对供应充足性、质量及及时性的直接控制，进而影响我们解决方案的质量、开发及部署。（本文首发证券之星，作者|陆雯燕）
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